P/E mutató: Mit jelent? Hogyan használd a tőzsdén?

Ebben a bejegyzésben a P/E mutató használatát ismerheted meg. Útmutatónkban a következő témákat tárgyaljuk:

  • Mi az a P/E ráta, P/E mutató?
  • Mire lehet következtetni a P/E mutatóból?
  • P/E mutatók típusai közötti különbségek
  • P/E mutatók értékelése
  • P/E mutató a gyakorlatban
  • P/E anomália a tőzsdén
  • P/E mutató és a versenytársak vizsgálata
  • Így keress a P/E mutatóval olcsó, vagy drága részvényeket, példa..
  • P/E használatával felülteljesítés érhető el a tőzsdén

Mi az a P/E ráta, P/E mutató?

A P/E ráta a részvény árához viszonyítja a társaság által megtermelt nyereséget, így kiszámíthatjuk a részvény ára és az egy részvényre jutó nyereség hányadosaként. A kiszámítása tehát nagyon egyszerű, hiszen az egy részvényre jutó nyereséget a tőzsdei társaságok általában közzéteszik a negyedéves eredmény-kimutatásaikban, a részvény árát pedig csak le kell olvasnunk a grafikonról. Mindazonáltal mivel a legnépszerűbb tőzsdei mutatóról van szó, így gyakorlatilag nem is találunk olyan adatbázist, részvényszűrő alkalmazást, mely ne tartalmazná az egyes részvények P/E rátáját. Ha tehát tetszőleges részvény P/E mutatójára kíváncsiak vagyunk, akkor a finviz.com oldalon kérjük le a társaság adatait, és a grafikon alatti adatok között megtaláljuk a P/E rátát. Az alábbi képen egy példát láthatsz a P/E ráta lekérdezésére.

forrás: https://finviz.com

A fentieknél sokkal fontosabbak a levonható következtetések, azaz mit jelent a jövőre nézve, ha magas a P/E ráta, mit jelent az alacsony P/E ráta, mi számít alacsony, vagy magas értéknek.

 
 

A P/E mutató fogalma, számítása

P/E (árfolyam/nyereség) a fundamentális elemzés egyik leggyakrabban használt mutatója. Az EPS segítségével számítható ki, azaz a piaci árat kell osztani a részvény EPS értékével. Ez a mutató azt fejezi ki, hogy a részvény jövedelmezőségéhez képest hányszorosát kell fizetni az értékpapírért. Tehát az EPS azt mutatja meg, hogy 1 db részvény mennyi jövedelmet termelt a vállalatban. Ha pedig a lenti P/E képlet szerint elosztjuk a részvény piaci árát az EPS értékével, akkor azt kapjuk meg, hogy a piaci ár hányszorosa az éves szinten realizált eredménynek. Úgy is kifejezhetnék, hogy hány év alatt termeli ki a vállalat a részvény aktuális piaci értékét.

P/E = P / EPS = Price / Earning Per Share = A részvényárfolyam / egy részvényre jutó nyereség

Mire lehet következtetni a P/E mutatóból?

Tételezzük fel, hogy egy vállalatnak mindössze 1000 részvénye van, a vállalat nettó nyeresége (kiadásokat és adót már levontuk) 2000 Ft. Ebből könnyen kiszámolhatjuk az egy részvényre jutó nyereséget (EPS)=2000 Ft/1000 db= 2 Ft/részvény. Tehát a részvényt birtokló befektetőknek, minden egyes részvény ebben az évben 2 Ft nyereséget termelt (ez nem  kerül kifizetésre, de előfordulhat, hogy osztalékként a nyereség egy része kifizetésre kerül).

Ha a részvény ára 20 Ft jelenleg a piacon, akkor a P/E=20/2=10. A jelenlegi piaci ár a nyereség 10%-a, a jelenlegi feltételek mellett 10 év alatt termeli ki a vállalat az aktuális piaci árat. Befektetési döntés esetén azt mondhatjuk, hogy befektetésünk 10 év alatt térül meg. Az, hogy a 10-es P/E alacsony, vagy magas még nem tudjuk eldönteni. Menjünk tovább a példánkon, és tegyük fel a részvény árfolyama egy év alatt 30 Ft-ra erősödik, közben a vállalat eredménye nem változik, azaz az EPS marad 2 Ft. Látható, hogy ebben az esetben a P/E már 15-re növekedett. Tehát a növekvő, vagy  magas P/E mutató arra utalhat, hogy a részvény árfolyama elszakad a fundamentumoktól.

Ennek a folyamatnak több oka is lehet, gyakori ok, hogy a befektetők valamilyen pozitív hírt kezdtek beárazni, és ezért vásárolják a részvényeket. De az erősödő részvényárfolyam mögött húzódhatnak az alacsony kamatok, negatív, nulla közeli kamatok is, azaz a befektetők nem tartják a pénzüket negatív reálkamatok mellett a bankokban, hanem  részvényekbe, eszközökbe fektetik.

A fenti esetben növekvő, illetve magas P/E mutatóra néztünk példát, de természetesen alacsony P/E mutató is kialakulhat. Ha ragaszkodunk a fenti példához, akkor nézzük meg azt az esetet, amikor a részvény árfolyama 20 Ft-ról, 10 Ft-ra esik vissza egy év alatt, az EPS változatlanul 2 Ft marad, azaz a P/E mutatónk 5 lesz, tehát csökkenést tapasztalunk. Ez a forgatókönyv pedig arra utal, hogy a befektetők valamilyen rossz hírt kezdtek beárazni, ezért adják a részvényt. De ahogy az előző példánál is utaltam rá, piaci körülmények is okozhatják a csökkenő P/E rátát, például jelentős kamatemelés miatt a pénz a bankbetétekbe áramlik.

Mi számít alacsony vagy magas P/E ráta értéknek?

Mielőtt a címbeli kérdést megválaszoljuk, nézzük meg, hogy milyen körülmények között tud emelkedni a P/E rátája egy társaságnak. Képzeld el azt a helyzetet, hogy XY tőzsdei társaság jelenlegi árfolyama 10 dollár, az egy részvényre jutó nyereség 2 dollár, akkor a P/E ráta 5 lesz (10/2). Ezek után, ha emelkedik a részvény árfolyama, de a nyereség nem növekszik, akkor a P/E ráta növekedni fog. Például 20 dolláros árfolyam esetén, változatlanul 2 dolláros árfolyam mellett, már 10 lesz a P/E ráta. A P/E ráta akkor is növekedni fog, ha a nyereség emelkedik, de az árfolyam nagyobb mértékben emelkedik, azaz emelkedő P/E ráta azt jelzi, hogy a részvény ára nagyobb ütemben emelkedik, mint ami a nyereség alapján várható lenne, azaz drágul a részvény. Ennek az összefüggésnek az oka, hogy a tőzsdei társaságok árfolyama hosszú távon igazodik a társaság által termelt nyereséghez, mivel azonban a befektetők irracionálisan viselkednek így rövid és középtávon túlárazott és alulárazott időszakok alakulnak ki. Ezt tudjuk kimutatni a P/E rátával. A fenti logika természetesen értelmezhető akkor is, ha a részvény ára nagyobb mértékben esik, mint a nyereség. Önmagában tehát a tendencia lehet árulkodó, és a magas vagy alacsony értékeknek alapvetően három viszonyítási pontja van:

  • történelmi átlag
  • versenytársak
  • iparági átlag

A mi számít magas, vagy alacsony P/E ráta értéknek kérdésben a fenti három tényező a meghatározó, azaz megnézzük a részvény utóbbi évtizedekben tapasztalt P/E rátáját, és azt vizsgáljuk, hogy a jelenbeli P/E mennyire van elrugaszkodva ettől az értéktől. Ugyanis megfigyelhető (következő bekezdésekben tárgyaljuk), hogy a tőzsdei társaságok P/E mutatójának értéke ingadozik a hosszú távú P/E átlag körül. Ugyanígy a versenytársakhoz és az ipari átlaghoz is viszonyítjuk a P/E rátát, hiszen a P/E ráta egyfajta megtérülési mutató, így pedig azt tudjuk megállapítani, hogy az adott társaságba történő befektetés jobb megtérülést biztosít, mint a versenytársakba, vagy az iparági átlagba való befektetés.

P/E megtérülési számítások

A P/E alapú megtérülési számítások lényege könnyen megérthető, ha azt vesszük alapul, hogy a részvény ára az az összeg, amit fizetünk a befektetésért, az E, azaz a nyereség pedig, amit kapunk a pénzünkért cserébe. Eszerint például egy 5-ös P/E érték azt jelzi, hogy öt év alatt megtérül a befektetésünk, hiszen az eredeti példánál maradva 10 dollárért vásárolunk meg egy céget, mely ebben az évben 2 dollár nyereséget termelt. Ha ez a helyzet tartósnak bizonyul, akkor öt év alatt megtérül a befektetésünk. Ebből következik az is, hogy 5 év alatt 100%-os hozamunk lesz, azaz az éves hozamunk 20%. Ezzel szemben egy 30-as P/E ráta esetén a megtérülés 30 év lesz, és az éves hozam így 3,3%-ra esik vissza (100/30). Értelemszerűen a fenti számítások erős feltételezéseken alapulnak (profit nem fog változni), és csak egy elméleti megtérülés kiszámítására használható, mivel az egy részvényre jutó nyereséget nem kapják meg a befektetők, de természetesen a társaság értékét növelik.

P/E ráta egy 90 éves összefüggés

Nincs könnyű helyzetben, aki át szeretné tekinteni a P/E ráta használatával kapcsolatos kutatásokat, ugyanis a mutató népszerűsége miatt számos vizsgálat, visszatesztelés született az elmúlt évtizedekben a mutatóval kapcsolatban. Mégis egy rövid időre kanyarodjunk vissza a távoli múltba. 1934-ben adta ugyanis ki Benjamin Graham és David Dodd a Security Analysis című könyvét, mellyel lefektették a klasszikus értékalapú befektetés alapjait, és ebben a műben már megjelenik a P/E alapú értékelés. Az értékalapú befektetők módszerei, szabályai között a P/E mutató (több más mellett) megjelenik, mint részvénykiválasztási mérőszám. Ugyanakkor közvetlen bizonyítékok nem voltak a P/E mutató hasznosságáról, és a Graham-féle tanítások nem is nagyon illetek a hatékony piacok elméletébe, így sokáig nem is kutatták a témát. Végül azonban (2015-re) kiderült, hogy Benjamin Grahmnak sok mindenben igaza volt, és a hatékony piacok elmélete ezekkel a tényezőkkel kiegészítésre került (value faktor, és a profitabilitás vizsgálata).

P/E mutatók típusai közötti különbségek

A P/E értékelésekor tudnunk kell azt, hogy a vállalati eredmény, profit (egy részvényre jutó nyereség - EPS) a jelen állapotát tükrözi, azaz a részvény árfolyam kerül osztásra az aktuális egy részvényre jutó nyereséggel (EPS). Ezt a P/E mutatót nevezik úgyis, hogy trailing P/E, azaz gördülő P/E mutató, ahol az árfolyam mindig az aktuális részvényárfolyamot mutatja, a nyereség pedig az éppen aktuális, amely negyedévente változik (legtöbb vállalat negyedévente teszi közzé eredményeit).  

Létezik azonban egy másik típusú P/E mutató, ez a forward P/E mutató, azaz előre mutató P/E mutató. Ennél a mutatónál az eredmény adat nem az aktuális eredményt mutatja, hanem azt mutatja meg, hogy az elemzők milyen egy részvényre jutó eredményt várnak az adott részvényre vonatkozóan a jövőben. Az árfolyam, a mai árfolyam tehát egy jövőbeni eredmény várakozással kerül osztásra. Értelemszerűen az előre mutató P/E egyfajta becslés, azt jelzi, hogy milyen P/E mutató várható a jövőben. Ezt a mutatót tehát arra tudjuk használni, hogy a jelenre vonatkozó, ún gördülő P/E mutatóval összevetjük. Azaz ha a jelenre vonatkozó P/E nagyobb, mint az előre mutató P/E, akkor az elemzők profit növekedést várnak az adott vállalattól. Fordított esetben pedig, ha a gördülő P/E kisebb mint az előre mutató P/E, akkor az elemzők profit csökkenést várnak.

P/E mutatók értékelése

A P/E mutatók értékelés során mindig viszonyítanunk kell. Egyrészt érdemes átgondolni, hogy a P/E egyfajta megtérülést is mutat, azaz ha befektetem a pénzemet, akkor hány év alatt termeli ki a vállalat profitja az adott összeget. Egy aktuális, mai példát megnézve az Amazon.com vállalat gördülő P/E rátája 173, azaz a részvény mai árfolyamának 173 szorosa az egy részvényre jutó nyereség. A jelenlegi feltételek mellett 173 év alatt ér el annyi profitot a vállalat, hogy az a részvény árfolyamával egyelő legyen. Tehát látható, hogy a részvény árfolyama sokkal magasabb, mint a vállalat profittermelő képessége. Miért vásárolják mégis a befektetők ezt a részvényt? Egyrészt a befektetők azt árazzák, hogy a jövőben jelentősen növekedni fog az egy részvényre jutó nyereség, így a P/E ráta 173 értéke is csökkenni fog (ha az árfolyam nem növekszik tovább). A fenti mutató összevetjük az előre mutató P/E rátával, melynek értéke 67, akkor látható, hogy az elemzők is  a profit növekedését várják a következő időszakra. Elmondható tehát, hogy a piac már előre beárazta, hogy az Amazon vállalatnak a jövőben jelentősen nőni fog a profitja.  

A fenti értékelés arra szolgált, hogy a vállalat jelenbeli, illetve jövőre vonatkozó P/E rátáit hasonlítottuk össze. Ahhoz azonban hogy átfogó képet kapjunk egy vállalat P/E alapú árazásáról meg kell néznünk a versenytársak és az iparági átlagot is. Hiszen ha a versenytársak P/E rátája illetve az iparági átlag is közelít a fenti értékhez, akkor nem tekinthető  jelentősen túlárazottnak a papír, viszont ha a versenytársak, illetve az iparági átlag jelentősen kisebb a vállalatunk P/E rátájánál, akkor túlárazott papírról beszélhetünk.

P/E mutató a gyakorlatban

A következő szempont a versenytársak vizsgálata. Itt nincs más dolgunk, csak a fenti Industry Browser oldalon található táblázatban Market Cap, azaz piaci méret alapján sorba rendezzük az adatokat és megkeressük azt az 5 iparágban tevékenykedő vállalat, melynek piaci kapitalizációja, mérete közelít a vizsgálat alatt levő vállalatéhoz.

Másik lehetőség, az oldalunkon már korábban ismertetett finviz.com részvényszűrője alapján kikeresni az adatokat. Ekkor a részvényszűrőben a Descriptive fül alatt az Industry mezőt állítsuk Business Software & Service-re, lásd alábbi kép.


A kapott adatokat pedig Market Cap oszlopra kattintva rendezzük csökkenő sorrendben.

A fenti kép alapján kigyűjtöttem az adatokat:

  • MSFT, 30 P/E ráta
  • ADP, 27 P/E ráta
  • CTSH, 23,25 P/E ráta
  • CA, 17 P/E ráta
  • CTXS 24 P/E ráta

A versenytársakat vizsgálva látható, hogy a Microsoft P/E rátája nem mutat jelentős eltérést. Ugyanakkor az értékelést korlátozza, hogy piaci kapitalizációba jelentős az eltérés a Microsoft és a többi vállalat között. Több mint, 10 szeres eltérésről beszélünk, ami már azt eredményezi, hogy célszerű lenne körülnézni a technológiai szektoron belül, és olyan vállalatokat keresni, melyeknek a piaci kapitalizációja hasonló, mint a Microsoft piaci kapitalizációja. Természetesen a finviz részvényszűrőjével ez is megoldható, az alábbi beállítással:

Itt pedig látható, hogy a technológiai szektorban a következő vállalatok hasonlítanak méretben a Microsoft piaci méretéhez:

  • Google, 30 P/E ráta
  • Facebook, 40 P/E ráta
  • AT&T, 20 P/E ráta
  • Verizon 15 P/E ráta
  • Oracle 20 P/E ráta
  • Cisco 17 P/E ráta

A fenti adatgyűjtés után elmondható, hogy a Microsoft P/E alapú értékelése szerint nem tekinthető sem túl, sem pedig alulárazottnak. Ráadásul a 30 P/E ráta várhatóan 20-ra fog csökkenni az elemzői előrejelzések alapján. Továbbá az iparági és szektor átlag is ezen a P/E szinten található. A fentiek mellett a versenytársak elemzésével sem találunk jelentős eltérést. Megfelelő rutin mellett a fenti adatok, összehasonlítások néhány perc alatt elvégezhetők, átgondolhatók. Ugyanakkor nincs szükség arra, hogy találgatva keressünk részvényeket, ahogy a fenti példában is tettem. Léteznek részvényszűrő alkalmazások, mint amilyen a finviz.com részvényszűrője, melynek segítségével ki tudjuk gyűjteni az alacsony, vagy magas P/E rátával rendelkező vállalatokat.

P/E rátával kapcsolatos konvergencia kimutatása

A P/E rátával kapcsolatos első átfogó vizsgálatokat csak 1978-ban végezték el. Beaver és Morse a What Determines Price-Earnings Ratios? című munkájában több száz amerikai részvényt vizsgált meg egy 14 éves időszakon keresztül. A részvényeket 25 csoportba sorolták a P/E mutató alapján. Az 1-es számú csoportba kerültek a legmagasabb P/E rátával rendelkező társaságok. Ezen társaságokon belül a P/E ráta medián értéke (középértéke) 50 volt. A 25-dik portfólióba kerültek a P/E alapon legolcsóbb társaságok, melyek P/E mediánja 5,8-as értéket mutatott, lásd alábbi táblázatban. A táblázatban megfigyelhető, hogy a következő években hogyan változik a P/E rátája (medián értéke) az egyes csoportokba sorolt részvényeknek. Tulajdonképpen azt figyelhetjük meg, hogy a P/E ráta értékek konvergálnak egymáshoz hosszú távon, azaz a magas P/E rátájú részvények P/E rátája esik a következő években, míg az alacsony P/E rátájú részvények P/E értéke enyhén emelkedik, de 14 év után már a két csoport P/E értéke megegyezik.

Azt láthatjuk tehát a táblázatban, hogy a túlárazott részvények árazása valósághoz közelibb lesz a következő években, azaz olcsóbbak lesznek P/E alapon, míg az alacsony P/E rátájú cégek enyhén drágulnak, azaz a P/E rátájuk enyhén emelkedik.

Miért csökken a magas P/E rátájú cégek mutatója a jövőben?

A fentiek után már csak az a kérdés, hogy mi áll a változások hátterében. Egyrészt tudjuk azt, hogy a magasabb P/E rátának alapvetően az az oka, hogy  a piaci szereplők nagy jövőbeni növekedést áraznak a részvényben. Tehát azt feltételezik, hogy a következő időszakban a nyereség lényegesen meg fog nőni, így a P/E ráta lecsökken. Ha megnézzük az alábbi grafikont, akkor valóban megfigyelhető, hogy a nyereség növekszik a következő években a magas P/E rátájú kategóriában. A drága részvényekkel kapcsolatos növekedési várakozások tehát beigazolódnak, a nyereség valóban növekszik. Fontos látni, hogy ez egy átlagos társaságra vonatkozik, és nem jelenti azt, hogy minden egyes társaság esetében ezt fogjuk tapasztalni. A táblázatban azt láthatjuk, hogy a túlárazott részvények esetében a következő évben átlagosan (medián) 95,3%-os nyereség-növekedés (gyakorlatilag duplázódik a nyereség) mutatható ki, majd a következő években a nyereség növekedés mértéke egyre kisebb lesz. Ez tulajdonképpen azt jelenti, hogy a P/E rátája ezeknek a társaságoknak azért csökken a következő években, mert növekszik a nyereség. Ez a felismerés azért fontos, mert a P/E ráta azért is csökkenhet, mert a részvény ára visszaesik, de a fentiekből inkább az a kép rajzolódik ki, hogy a P/E ráta magas, akkor néhány évig a társaság magasabb eredményt tud kimutatni és így a P/E ráta csökken, közben az árfolyam stagnál. Ez egyúttal azt is jelenti, hogy a jövőbeni hozam alacsony lesz. Látható az is a táblázatból, hogy néhány év magasabb nyeresége után a nyereség növekedés üteme jelentősen visszaesik. Ez egybevág azokkal a megfigyelésekkel, melyek arra utalnak, hogy a jelentős nyereség növekedés gyakran együtt jár a mérleg felfújásával, azaz olyan könyvelési technikák alkalmazásával, melyekkel a jövő rovására mutatunk ki jobb eredményt. Ezt egy ideig lehet alkalmazni, azonban később szűkülnek a lehetőségek, így a nyereség-növekedés sem tartható a végtelenségig. Bővebben erről itt beszéltünk.

Látható az is a fenti táblázatokból, hogy az alulárazott részvények esetében nem figyelhetünk meg ilyen erős hatást, azaz nincs erőteljes P/E növekedés. A következő évek nyereségében sem találunk lényeges növekedést.

P/E anomália a tőzsdén

A múltban számos kutatás kimutatta, hogy a P/E ráta előrejelzi a jövőbeni hozamot, és ez egyúttal azt is jelenti, hogy a hatékony piacoknak ellentmondó eszközt találtunk a tőzsdén. A P/E anomália tulajdonképpen azt az összefüggést jelenti, hogy egy szisztematikusan megfigyelhető tendencia mutatkozik a P/E rátával kapcsolatban, azaz az alacsony P/E rátával rendelkező társaságok jövőbeni hozama magasabb, mint a magas P/E rátával rendelkező társaságok hozama. Ez tulajdonképpen visszavezethető a value-glamour anomáliára, azaz az értékalapon olcsó részvények (alacsony P/E ráta) hosszú távon felülteljesítik a népszerű (glamour) növekedési részvényeket (népszerűség miatt magas P/E ráta). Ezt a hatást több kutatás is megerősít, és itt most Jaffrey Jaffe, Donald Keim  az Earnings Yields, Market Values and stock returns című munkára hivatkozok.

Eszerint a P/E rátához köthető anomália szignifikánsan kimutatható volt 1951-1986 között több ezer részvényen történő vizsgálat alapján. A vizsgálatban kiküszöbölték a P/E rátával kapcsolatos egyik problémát, ugyanis ha a nyereség negatív (veszteséges a társaság) vagy nulla, akkor a P/E-t nem lehet kiszámítani (nullával való osztás értelmetlensége miatt). Eszerint pedig a P/E ráta reciprokát használták, azaz E/P rátával dolgoztak, és így a tőzsdei társaságokat rangsorba állították az év végi profit és a részvényárfolyam hányadosa alapján. A 0 csoportba kerültek a negatív E/P rátájú cégek, azaz a veszteséges cégek, melyeknek egyébként nem tudjuk kiszámítani a P/E rátáját. Az 1-es csoportba kerültek a legalacsonyabb E/P rátájú cégek, melyek a túlárazott, magas P/E rátájú cégeket jelentik. Végül pedig az ötödik kategóriába a legmagasabb E/P rátájú, azaz alulárazott, tehát alacsony P/E rátájú cégek kerültek.

A kutatók első megállapítása a nagyszámú mintán végzett visszatesztelések alapján, hogy a jövőbeni hozam és az E/P ráta között pozitív a kapcsolat. Azaz alacsony E/P ráta alacsony jövőbeni hozamot jelent, magas E/P ráta magasabb jövőbeni hozamot eredményez. P/E rátára lefordítva pedig a magas P/E mutató jelez alacsonyabb hozamot, és az alacsony P/E mutató esetén magasabb jövőbeni hozam várható. Az eredményeket az alábbi táblázatban foglaljuk össze. A táblázat soraiban a tőzsdei társaságok méret szerint lettek csoportosítva, azaz a „Smallest” sorban a legkisebb piaci kapitalizációval rendelkező társaságok adatai láthatók. A „Largest” sorban a legnagyobb piaci kapitalizációval rendelkező társaságok átlagos havi hozamai láthatók. Az oszlopokban az E/P ráta szerinti csoportosítás követhető. Itt a <0 kategóriával ne foglalkozzunk, ezek a veszteséges cégek. A „Lowest” oszlopban a legalacsonyabb E/P rátjú társaságok (magas P/E-nek felel meg), a „Highest” oszlopban a legmagasabb E/P (legalacsonyabb P/E társaságok láthatók. Ha a legkisebb piaci kapitalizációjú társaságokat követjük, akkor jól látszik, hogy a legalacsonyabb E/P társaságok átlagos havi hozama 1,62%, míg a legmagasabb E/P társaságok átlagos havi hozama 1,9%. Hasonló összefüggést figyelhetünk meg az összes kategóriában, például a nagy kapitalizációjú részvények esetében alacsony E/P 1,21%-os átlaghozam, magas E/P 1,43%-os átlagos hozamot jelent. Eszerint tehát a magas P/E rátával rendelkező cégek alulteljesítik a jövőben az alacsony P/E rátával rendelkező részvényeket. Az átlagos hozamkülönbség havonta 0,2-0,4% között mozog.

A fenti kutatás az alapja tehát annak az elvnek, hogy a magas P/E rátájú, túlárazott cégek alulteljesítik az alacsony P/E rátájú cégeket. Természetesen ez az összefüggés csak hosszú időtávon érvényesül és csak sok-sok részvényt vizsgálva. Ettől független egy-egy részvény esetében akár hosszú ideig is eltérést tapasztalhatunk, azaz évekig túlárazott marad a részvény.

P/E előrejelezheti a jövőbeni hozamot?

A fenti vizsgálatban nagyrészt a P/E ráta és a jövőbeni növekedés kapcsolatát vizsgálták, és nem foglalkoztak teljes körben a jövőbeni hozam kérdésével. Azonban későbbi kutatások már azt is vizsgálták, hogy a P/E ráta előrejelezheti-e a jövőbeni hozamot. Ezt a kérdéskört átfogóan Robert Shiller Nobel-díjas közgazdász vizsgálta meg, és elsőként 1998-ban, majd 2001-ben jelent meg tanulmánya a P/E ráta hatásosságával kapcsolatban.

Shillert megelőző kutatások is azt mutatták, hogy egy szisztematikusan megfigyelhető tendencia mutatkozik a P/E rátával kapcsolatban, azaz az alacsony P/E rátával rendelkező társaságok jövőbeni hozama magasabb, mint a magas P/E rátával rendelkező társaságok hozama. A fentieken túl Shiller professzor azt is megfigyelte, hogy a P/E ráta a hosszú távú átlaga körül ingadozik, ez a bizonyos mean reverting, melyre egyébként számos mean reversion technika épül). Ez tulajdonképpen azt jelenti, hogy a P/E ráta esetében is megfigyelhető, hogy az egyes években az átlagtól eltér, majd visszatér az átlaghoz a mutató. Az alábbi kép Shiller első tanulmányából származik (ennek a kutatásnak a frissítése itt érhető el), melyen az S&P500 indexbe tartozó 500 társaság P/E rátája látható, azaz az átlagos P/E érték 14,2, és egyes években átlag feletti, átlag alatti szélső értékeket figyelhetünk meg. De a P/E ráta ingadozik az átlag körül, azaz egyes időszakokban túlárazottak, majd alulárazottak a tőzsdék. Shiller azt is kimutatta, hogy ez hatással van a jövőbeni hozamra, melyről itt beszéltünk, azaz a magas értékeltség alacsony jövőbeni hozamot jelent, míg az alacsony értékeltség magasabb jövőbeni hozamot jelez előre.

Robert Shiller arra is rájött, hogy a P/E mutató zajos, és a grafikon jobban kisimítható, ha 10 éves átlagnyereséget használunk. Az ötlet egyébként Grahamtől vette át, ugyanis Graham és Dodd a Security Analysis című könyvében (1934-ben kiadott Security Analysis 452 oldaltól) leírja, hogy az értékeléshez használt rátákat (mint a P/E) több év átlagában érdemes használni: „not less than five years, preferably seven or ten years”, azaz nem kevesebb mint 5 év, de előnyösebb 7 vagy 10 év átlagát vizsgálni.

Az alábbi grafikonokon pedig az látható, hogy a fenti módon átalakított P/E ráta egy éves és tíz éves időtávon is előrejelezheti a jövőbeni hozamot. A probléma csak az, hogy az 1 éves előrejelzés R2 tényezője 1%, és a 10 éves előrejelzés esetén az R2 tényező 30%, azaz az R2 leírja, hogy az előrejelzésre felállított görbe mennyire fedi le a múltbeli pontokat, azaz mennyire pontosan lehet előrejelezni vele. Értelemszerűen a 100 százalékos R2 tényezővel rendelkező előrejelzés a legpontosabb, de minél nagyobb az R2 annál jobb az előrejelzés. A 30% egyébként a tőzsdén jónak mondható. Az alábbi képen az 1 éves előrejelzés (nyíllal jelölve) és a tényadatok szóródása látható.

Itt pedig a 10 éves hozam-előrejelzés görbéje, és az adatok átlagtól való eltérése látható. 

Shiller azzal összegzi kutatásait, hogy a P/E rátának kitüntetett szerepe van a jövőbeni hozam előrejelzésében, és az 1998-as tanulmányában fel is hívja a figyelmet rá, hogy a mutató extrém magas állapotban van (két év múlva pukkadt ki a dotkom lufi).

P/E mutató pontosítása

Carlson, Pelz és Wohar 2002-ben arra talált bizonyítékot, hogy az S&P500 index történelmi átlaga az utóbbi évtizedekben eltolódott felfelé. Ez pedig azt jelenti, hogy az új átlag lényegesen magasabban van, mint a történelmi P/E ráta. Ezt pedig figyelembe kellene venni a részvénypiac értékeltségének megállapítása során.

Összegezve tehát a fentieket, alapvetően három témát beszéltünk meg, ezek az alábbiak:

  • Az alacsony és magas P/E rátájú cégek P/E rátája hosszú távon konvergál egymáshoz
  • A magas P/E rátájú cégek következő évi nyereségnövekedése az oka a P/E ráta csökkenésének, és nem az árfolyam visszaesése.
  • Ennek ellenére az alacsony P/E rátájú cégek felülteljesítik a magas P/E rátájú cégeket, de ez csak átlagosan, hosszú távon igaz, azaz számos kivétel van.
  • Az értékalapú befektetők nem csak a P/E mutató alapján választják ki a részvényeiket. A P/E csak egy, a több szempontból álló szabályrendszerben.
  • A P/E ráta a jövőbeni hozam előrejelzésére is használható, de rövid távon megbízhatatlan (1%-os R2 tényező), míg hosszabb időtávon 10 éves, magasabb az R2 tényező, mellyel az egyik legmagasabb megbízhatóságú eszköz egyébként.

Az alábbi képen a különböző módszerek előrejelző képessége látható. Itt jól látszik, hogy a P/E illetve a Shiller P/E (10 éves átlagnyereséggel számoló) megbízhatósága a legmagasabb.

forrás: Vanguard

P/E ráta használatával felülteljesítés érhető el a tőzsdén

A value faktorokról, így a P/E mutatóról is azt mutatják a visszatesztelések, hogy használatával többlethozam érhető el a tőzsdéken. A value-hatás egyébként annyira erős volt az utóbbi 90 évben a tőzsdéken, hogy a hatékony piacok elméletéhez illeszkedő CAPM modellt ki is kellett egészíteni a value-tényezővel.

Az alábbi grafikonon az amerikai tőzsdén visszatesztelt long only value stratégiákat láthatod. Mindegyik esetben a vizsgált mutató alapján legolcsóbb részvényeket (a teljes részvénypiac 10%-át) vásárolták meg. További feltétel volt, hogy 1 milliárd dollárt meghaladó kapitalizációval rendelkezzen a társaság (centes és small cap részvények kizárása), és tranzakciós költséget is beleszámították az eredményekbe.

A grafikonon lila színnel az S&P500 index, azaz a piacba történő befektetéssel elérhető eredmény látható. A multi-metric egy speciális stratégia, melyben a P/B, P/E, P/FCF, EV/EBITDA mutatókat együttesen vizsgáljuk, és az összes mutató alapján rakjuk sorba a társaságokat, és így választjuk ki a legjobb 10%-ot. Látható az alábbi grafikonon, hogy a P/E mutató alkalmazásával az indexnél jobb hozamot lehetett elérni az utóbbi évtizedekben. A visszatesztelésről bővebben itt beszéltünk.

A rangsor:

  1. Multi-metric stratégia
  2. P/FCF alapú stratégia
  3. EV/EBITDA stratégia
  4. P/E alapú stratégia
  5. P/B mutatón alapuló módszer

forrás: https://alphaarchitect.com

Így keress a P/E mutatóval olcsó, vagy drága részvényeket, példa..

Miután megtárgyaltuk a P/E alapú összehasonlítást most megnézzük, hogyan tudunk keresni P/E alapon túl-, vagy alulárazott vállalatokat, illetve arra is kitérünk, miért érdemes fenntartásokkal kezelni a kapott eredményeket. Az egyik legegyszerűbb megoldás a P/E alapon alul- vagy túlárazott vállalatok keresésére a finviz.com részvényszűrő. A P/E szűrést a Fundamental fül alatt találjuk a finviz.com részvényszűrőben. Itt a P/E mellett az előre mutató, azaz a forward P/E rátára is szűrni tudunk. A P/E paraméterrel tehát az aktuális árfolyam és nyereség alapján az aktuálisan alulárazott vagy túlárazott papírokat tudjuk megnézni. A Forward P/E szűréssel pedig a mai árfolyam és az elemzők által várt jövőben profit szerinti szűrést tudunk végezni.

Érdemes még a Descriptive fül alatt a vállalati méretre (Market Cap.) is kizárásokat tenni, ugyanis a kisméretű vállalatok esetében a P/E adatok megtévesztők lehetnek. Egyrészt azért, mert az árfolyam volatilis, mivel alacsony a kapitalizáció, ezért a részvény árfolyamát jelentősen el lehet mozdítani a valós értéktől.

Ez önmagában nem lenne baj, de gyakori, hogy ezek a papírok illikvidek, azaz ha baj van, akkor kétszámjegyű mínuszok mellett tudunk kiszállni a részvényből. Ráadásul minél kisebb egy vállalat, annál könnyebb az eredmény-kimutatást torzítani, javítani stb.. Első körben tehát érdemes a Descriptive fül alatt a Market Cap. szűrőt "+MID (over 2bln)"-re állítani. Ekkor csak a 2 milliárd dollárt meghaladó piaci kapitalizációval rendelkező cégeket fogja mutatni a szűrő.

A fenti szűrés után a P/E szűrőt (fundamenal fül alatt) állítsuk "Under 5" paraméterre, ekkor a rendszer az 5 alatti P/E-vel rendelkező vállalatokat fogja listázni, melyek kapitalizációja 2 milliárd dollárnál több. Jelen pillanatban 7 db ilyen vállalat van (Ha nem szűkítettük volna a találatokat kapitalizáció alapján, akkor 87 db találat lenne).

A 7 vállalat közül néhány:

  • Dana Incorporated 2,86 milliárd piaci kapitalizáció 4,54 P/E
  • Office Depot 2,38 millárd piaci kapitalizáció 3,74 P/E
  • American Financial Group 2,23 milliárd piaci kapitalizáció 3,5 P/E

A fenti vállatokról azt mondhatjuk el, hogy alacsony a P/E rátájuk, de azt nem tudjuk, hogy olcsók ezek a papírok. Például az Office Depot esetében a 3,74 P/E ráta, azt jelenti, hogy a részvény árát közel 4 év alatt kitermeli a vállalat. Előző cikkünkben beszéltünk 100 fölötti P/E rátával rendelkező papírról, ott ugye 100 év alatt termeli ki a vállalat a részvény mai árfolyamát, de ha azt mondjuk az Office Depot-ra, hogy olcsó a részvény, akkor könnyen téves következtetéseket vonhatunk le. Inkább mondjuk azt, hogy valamilyen nagyon rossz forgatókönyvet árazott be a piac. Ennek viszont célszerű utána járni. El kell tehát végeznünk a szektor, iparág és versenytársak vizsgálatát is.

Az Office Depot a szolgáltatási szektorban működik, melynek átlagos P/E rátája 33, az iparág a Specialty Retail, melynek átlagos P/E rátája 44.

Az iparágon belül ismert vállalatokat is találunk, például

  • eBay 5 P/E, 36 milliárd usd piaci kapitalizáció
  • Alibaba 48 P/E 260 milliárd usd piaci kapitalizáció

A fenti két cég piaci kapitalizációja jelentősen nagyobb, illetve a profiluk sem egyezik az Office Depot vállalatéval, így nem tekinthetők versenytársaknak. De az Office Depot-hoz hasonló méretű vállalatokat is találunk az iparágon belül, melyek tevékenysége is közelebb áll az Office Depot tevékenységéhez, például:

  • Staples 0 P/E (veszteséges), 5,7 milliárd usd piaci kapitalizáció
  • Sotheby's 36 P/E ráta, 2,53 milliárd dollár piaci kapitalizáció
  • HSN, Inc 16 P/E ráta, 2 milliárd dollár piaci kapitalizáció

Az összképben tehát nincs változás, az Office Depot társaság a szektor, az iparági átlag és versenytársak P/E elemzése alapján is olcsónak tűnik, de még mindig nem tudjuk mi áll az alulárazott helyzet mögött.  A fentiek után következhet a szubjektív adatgyűjtés, például hírek a vállalattal kapcsolatban, illetve elemzői várakozások. A finance.yahoo.com oldalon keressünk rá a vállalatra, nézzük meg az előre mutató P/E rátát (9,4), illetve az elemzői várakozásokat is érdemes megnézni. A következő cikkekben tárgyalásra kerülő mutatókat, mint árfolyam/árbevétel hányados, árfolyam/könyv szerinti érték, illetve aktuális EPS, becsült EPS növekedés a jövőre vonatkozóan célszerű vizsgálni, de ezekre majd további cikkekben fogunk kitérni.

Nem utolsó sorban pedig a technikai képet is vizsgáljuk meg,  hiszen hiába alulárazott egy részvény, ha folyamatos csökkenő trendben mozog az árfolyam. Az Office Depot esetében a technikai kép nem ezt mutatja. Ahogy az alábbi heti gyertyákat mutató grafikonon látható, itt is masszív csökkenő trendben mozgott a részvény, de az utóbbi fél évben a 3 dolláros szintről 5 dollárig erősödött az árfolyam, illetve az utóbbi fél évben a 4-5 dollár közötti sávban zajlott a kereskedés.

A fenti gondolatokkal zárom az Office Depot áttekintését, most térjünk vissza a szűrésekre, illetve a P/E alapú részvényválasztás veszélyeire. Figyeljünk oda arra, hogy 5 alatti P/E rátájú vállalatok keresésével gyakran belefuthatunk az eladósodott, csökkenő értékesítéssel, szűkülő piaci részesedéssel és profittal küszködő vállalatokba, melyek árfolyama közelít a nullához, így ezeket a cégeket ki kell szűrnünk további (még nem részletezett) mutatókkal, elemzői várakozásokkal. Tartsuk szem előtt, hogy az a vállalat, mely nem tud profitot termelni, és a jövőben sem lesz képes rá, nem tekinthető sem olcsónak, sem alulárazottnak.

Ha 10 alatti P/E rátájú (Under 10 paraméter) vállalatokat keresünk, akkor már nagyobb lesz a választék, akár nagyobb kapitalizációval rendelkező vállalatokat (lásd Ebay esete: 5 P/E, 36 milliárd usd piaci kapitalizáció) is találhatunk. Illetve ebben a kategóriában már nagyobb eséllyel találunk olyan vállalatok, melynek nem azért alacsony a P/E rátája, mert a vállalat száguld a fizetésképtelenség felé..

Túlárazott papírok keresésére is van lehetőségünk. A finviz.com oldalon 50 feletti P/E rátájú vállalatokat tudunk lekérdezni (Over 50 beállítás). Sajnos ezzel a szűréssel nem lesz könnyű dolgunk, mert több száz vállalat rendelkezik a cikk írásakor 50 felett P/E rátával (10 éve tartó bika piacon ez nem meglepő). Mind a túlárazott mind az alulárazott papírok esetében tartsuk észben a következő ökölszabályt. Hiába találunk alul vagy túlárazott papírt, ha a technikai kép nem támogatja a pozícióba lépést, akkor inkább várjunk, ugyanis a részvény árfolyama -gyakran nem racionális okok miatt- tovább eshet (alacsony P/E esetén is) vagy tovább növekedhet (magas P/E esetén is). A témáról bővebben itt találsz információt.

Ha kérdésed van a fentiekkel kapcsolatban, hozzá szeretnél szólni a témához, csatlakozz facebook csoportunkhoz ide kattintva!

Tanfolyamaink:

Új tartalmak

please do NOT follow this link