Min, Max effect következményei az ETF alapok piacán

Cikkünk témája az ETF alapok piacán megfigyelt min, max effect, mely egyes esetekben alacsonyabb következő havi hozamokat jelez előre. Megbeszéljük a min, max effect alapját, lehetséges okait, és a témával kapcsolatos új vizsgálat részleteit. Témáink:

• A jövőbeni hozamok előrejelzése
• Mit jelent az ETF alapok esetében a min és max effect?

A jövőbeni hozamok előrejelzése

A befektetési eszközök hozamának a múltbeli árfolyamból történő előrejelzése régóta célpontja számos vizsgálatnak, annak ellenére, hogy a hatékony piacok elméletének egyes változatai (lásd bolyongás elmélete) szerint a múltbeli ár és a jövőbeni ár független egymásból, azaz a múltbeli árfolyam ismeretében nem jósolható meg a jövőbeni ár. Ezzel némiképpen ellentmond, hogy az elmúlt évtizedek vizsgálatai több olyan összefüggést is azonosítottak, melyekből az körvonalazódik számunkra, hogy a múltbeli ár és a jövőbeni ár között mégiscsak van kapcsolat, ha másért nem, a befektetők irracionális döntései, az ügyletkötések során elkövetett kognitív torzítások sorozata miatt.

Mára már közismert, hogy a momentum, a short-term reversal, a long-term reversal hatások is a múltbeli árfolyam vizsgálatán alapuló összefüggések, és felhasználható arra, hogy a jövőbeni hozamot előrejelezzük. A fentieken túl a technikai elemzés egyes eszközeire is kijelenthetők ezek (lásd itt megbeszéltük 92 témával összefüggő vizsgálat összegzését), és korábban arról is beszámoltam, hogy a részvények piacán létezik az ún. max effect. Ennek lényege, hogy azon részvények, melyek az előző hónapban rendkívül magas hozamot hoztak (az összes részvény 10 százaléka), a következő hónapban alulteljesítenek. A max effect kutatásából indultak ki a ETF Max and Min Effects tanulmány szerzői is, de a részvények piaca helyett az ETF alapok világára fókuszáltak. 

Mit jelent az ETF alapok esetében a min és max effect?

A fent hivatkozott tanulmányban 2006-2022 közötti időszakon 3069 ETF alap árfolyamát vizsgálták meg az előző havi minimum és maximum hozamok alapján. A módszer lényege az volt, hogy a teljes időszakon minden egyes hónapban sorba rendezték az ETF alapokat a hozamuk alapján, és elkülönítették a legnagyobb és legalacsonyabb hozamú ETF alapokat. A mintát decilisekre bontották, így az összes ETF alap 10-10 százaléka került a legnagyobb/legkisebb előző havi árváltozás kategóriába. Ezután megnézték a következő havi abnormális hozamok alakulását.

Az abnormális hozam ebben az esetben a Carhart-féle négytényezős modellel szemben lett kimutatva, amely figyelembe veszi az eredeti CAPM három tényezőjét (kockázat, size, value) és a momentum hatást is. A táblázatban levő adatok tehát azt mutatják, hogy a jelenleg ismert, a jövőbeni hozammal összefüggő legjelentősebb hatásokon túl is lehet hozamot kimutatni, nagyrészt negatívat. Esetünkben ez azt jelenti, hogy azok az ETF alapok, melyek árfolyamában a legnagyobb emelkedés volt, a következő hónapban alulteljesítenek, alacsony abnormális hozamot tudunk kimutatni. Ez a megfigyelés egybevág a max-effect részvénypiaci vizsgálatok eredményével. Ugyanakkor a hatás csekély mértékű, és nem eléggé robusztus, ha figyelembe veszünk további tényezőket, el is tűnik. 

forrás: ETF Max and Min Effects

Ezzel szemben a min-effect sokkal robusztusabb, és annak ellenére, hogy a nagy negatív hozam után áremelkedésre, korrekcióra számítunk, nem ezt figyelhetjük meg az adatokon. Eszerint tehát a nagy negatív előző havi hozam a következő hónapra is alulteljesítést vetít előre.

Összegezve a fentieket, egy újabb példát láthatunk arra, hogy a részvénypiaci folyamatok nem követik az előzetes, logikus várakozásokat, hiszen a nagy negatív hozam esetében az az illúziónk, hogy a termék olcsóbb lett, így drágulást várunk. Ugyanakkor a nagy negatív hozam utáni hónapban ez a drágulás nem mutatható ki. A fenti vizsgálat arra mutat rá, hogy a disposition effect az egyik oka az anomáliának. A disposition effect lényege, hogy minél nagyobb a nyereség egy ügyleten, annál inkább növekszik a valószínűsége, hogy a befektető lezárja az ügyletet, zárja a nyerséget. Ugyanakkor negatív hozamok tartományában csökken az eladás valószínűsége, azaz a befektető tartogatja a veszteséges pozícióit. A fenti hatás a regret aversion és a lehorgonyzási torzításra vezethető vissza. Ezek a hatások tehát azt eredményezik, hogy amikor egy ETF alap árfolyamában nagy áremelkedés volt, akkor a befektetők profitot realizálnak, eladnak, így a következő időszakban az ETF alap alulteljesít. Ezzel szemben, ha az ETF árfolyamában nagy visszaesés következik be, akkor a befektetők tartogatják a pozíciókat, ülnek a veszteségben.